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    港股变迁录:诞生逾百年未来与A股相互融合仍是发展大趋势www.009

    时间:2019-10-01 13:31来源:未知 作者:admin 点击:
    www.0097799.com 要闻 港股变迁录:诞生逾百年,未来与A股相互融合仍是发展大趋势 2019年10月1日 11:15:41 国盛证券 文本源自尧望后势微信公众号,作者:张启尧、张峻晓,原文标题为《香港股市变迁录》。 本篇报告,我们将视角放诸海外,从跨国别长周期的视

      www.0097799.com要闻 港股变迁录:诞生逾百年,未来与A股相互融合仍是发展大趋势 2019年10月1日 11:15:41 国盛证券

      文本源自“尧望后势”微信公众号,作者:张启尧、张峻晓,原文标题为《香港股市变迁录》。

      本篇报告,我们将视角放诸海外,从跨国别长周期的视角去认知不同市场的演化历程。作为国际三大金融中心之一的香港,现已历经百年风云变幻,既是国际资本运作的周转地,也是中国资本市场对外开放的桥头堡;同时,随着过去20年中概股的赴港上市以及内地对外开放的推进,港股与A股之间亦有着千丝万缕的联系。本篇我们聚焦港股市场,在复盘历史的过程中去感知时代变迁与价值化进程。

      1891年“香港会”成立,标志香港股市诞生。香港第一个正式证券交易市场成立于1891年2月3日,成立之初命名为“香港股票经纪协会”,在此之后香港开始有了早期的证券买卖交易。至1914年2月21日,“香港股票经纪协会”易名为“香港证券交易所”。随后,香港第二家证券交易市场“香港证券经纪协会”于1921年成立。经过一段时间的并行营运后,两家交易所于1947年3月1日合并,改名为“香港证券交易所有限公司”,也就是被后市所熟知的“香港会”。彼时香港绝大部分的股票买卖均是通过香港会完成的,但由于股票市场发展程度较低,这一阶段港股还未能成为企业融资的主要渠道,上市公司主要以外资公司为主,参与会员大部分也都由外籍人士(华人)构成。

      上世纪40-60年代,内外政治原因导致股市发展大幅波动。1946年至1948年,国内解放战争全面爆发,政府败势逐渐显露,不少上海商人移居香港。受益于外来资金的流入,www.972100.com描写农村儿童天真情趣的诗句,香港股市曾一度较为活跃。但1949年解放战争胜局已定的背景下,政府迁至中国台湾地区,大量商人和资金财富随之东移,香港股市急转直下,成交活跃度也出现明显收缩。进入50年代后,香港地区工业发展势头渐起,大量外资进入香港参与投资,1956-1961年香港实体和股市发展进入黄金期,股票投资回报接近同期西方发达市场的水平。但好景并未持续,在随后的“银行风潮”、“六七事件”以及中国大陆60年代一系列事件因素的冲击下,港股市场发展陷入阶段性停滞。

      60-70年代,港企上市需求日趋强烈,远东会、金银会和九龙会应需而生。60年代末期,香港实体经济发展逐渐提速,工业和商业部门资金需求不断扩张,企业上市诉求也日趋强烈。由于香港会的上市要求十分严苛,不少规模较大的华资企业仍无法正常上市,这种背景下新的交易所便应运而生。1969年12月17日,李福兆以及当时财经界的名人成立的“远东证券交易所有限公司”(俗称“远东会”)正式营业,远东会的证券交投规模在短短的一两年之内便超过了老牌的证券交易所香港会。尽管远东会发展迅猛,但依旧不能满足市场需求。1971年3月15日,由金银业贸易场理监事会倡议成立的“金银证券交易所有限公司”(俗称“金银会”)正式开业,成交额在华资企业的大力支持下也很快便超过香港会坐上香港的第二把交椅。紧接着“九龙证券交易所有限公司”(俗称“九龙会”)于1972年1月5日也开始营业,由于通过九龙会上市的企业规模一般不大以及开业时间晚,九龙会的规模是四会中最小的。

      1973年,“四会”开始协作并行,四会鼎力格局正式成立。由于四会并立,两两相异的交易时间不利于香港资本市场的健康发展,因此四会决定协议统一每天的交易时间,从1973年1月8日起开始实施。同年2月,香港政府公布通过了《1973年证券交易所管制条例》,从此,证券交易所数目受到管制,形成了“四会鼎立”的局面。于此期间,香港恒生银行也于1969年11月24日推出恒生指数,很好地反应了香港股市的整体情况,成为反映香港政治、经济的重要风向标。

      “四会鼎立”时期,香港股市日趋活跃,股市大起大落成为常态。远东会、金银会和九龙会的成立既满足了实体企业发展的资金需求,同时又刺激了广大公众投资股市的热情,加之当时的政治环境趋向稳定(尤其“六七暴动”之后),外资在这一时期也不断入场。恒生指数从1971年底的341.4点大幅攀升至1973年3月9日1774.64点,不到两年的时间涨幅超过4倍。情绪与资金面的共振,是推动本轮股市暴涨的核心原因,后期投机资金的入场炒作致使股价过高,最终港股泡沫也伴随“假股票事件”导火索的点燃被彻底引爆。

      1973-1974年,内外部冲击引发港股泡沫破灭,市场情绪一度跌至谷底。在此次牛市期间,甚至出现大批员工辞职专职炒股、“港币点烟”等诸多极端现象,这种狂热甚至波及到学校,当时的香港媒体曾记载有老师甚至在上课期间仍使用录音机收听有关股市的节目。然而,缺乏强力基本面支撑的牛市终究会盛极而衰,1973年3月10日开始,恒生指数在短短六周的时间内由1774点的高峰腰斩,四月底指数收于816点,年底又一路跌至433点,尽管政府此后采取一系列的补救措施,也都于事无补。屋漏偏逢连夜雨,海外市场也从1973年开始遭遇大幅动荡,在第一次石油危机和大萧条的冲击下,恒生指数持续震荡下挫至1974年底的150点,市场情绪一度跌至谷底。

      70年代中期后,香港市场监管与法规建设逐渐趋于完善,股市运行也趋向平稳。1974年香港政府相继颁布了《1974年证券条例》及《1974年保障投资者条例》,试图能够挽回投资者信心,然而当年投资者信心已大受挫折,港股持续低迷。经历了石油危机冲击的香港股市直至1975年才开始企稳回升,整体估值也逐渐得到修复。随后伴随全球经济逐渐走出萧条,中国改革开放也助力香港经济回归正轨,香港经济与资本市场开始迅速壮大。另一方面,香港政府不断修订和完善资本市场监管政策,期间相继通过了《收购及合并守则》、《1976年证券(证券交易所上市)规则》、《证券交易所合并条例》等法律法规,同时香港政府开始实施宽松的财政政策以提振市场。70年代后段,香港股市重回繁荣,恒指至1981年已回升至1820点,刷新历史新高。1982年后,伴随中英香港主权谈判陷入僵局,港币开始大幅贬值,香港股市再度受到重挫。之后的三年,香港又先后修订和通过了《收购及合并守则》、《配售守则》、《1985年证券(修订)条例》、《1985年证券交易所合并(修订)条例》、《1986年证券 (证券交易所上市)规则》和《1986年证券 (帐目及审计)(修订)规则》等法律法规,香港市场监管与法规建设逐渐趋于完善,股市运行也趋向于平稳。

      1986年联交所成立,香港股市逐渐走向成熟化与国际化。上世纪70年代末80年代初,“四会并立”使得监管层难以有效管理港股市场,在多方商议决策下,四会于1980年6月完成初步合并,合并后的新公司名为“香港联合交易所有限公司”(又称“联交所”或“联会”),并于同年7月7日正式注册。1986年4月2日,四会合并后的“联交所”正式开业,香港证券业迎来里程碑时刻。联交所成为香港唯一认可的证券交易所,一方面便于监管层统一管理,另一方面解决了前期四会并立时期的大量问题(如:因交易所相互竞争导致的上市公司整体质量转差、因交易方式不同导致的报价不统一等)。此后联交所交易自动化水平快速提升,用电脑交易替代了此前传统的报价方式,交易所运行效率得到大幅提升,1986年9月联交所也正式被接纳为国际证券交易所联合会会员,这为港股市场后续的国际化奠定了基础。

      80年代末到90年代初,在“黑色星期一”和石油危机冲击下,港股经历数次回调。联交所成立后,伴随港股国际化的不断推进,香港市场指数持续趋势上行,屡创新高,恒指一度在1987年10月逼近4000点历史高位。但成长的道路总是曲折的,随后,伴随美股“黑色星期一”的爆发,港股受到灾难性的波及,恒指在10月26日创下有史以来最大单日跌幅(达33.33%)。此后,香港股市较快回暖体现韧性,但好景不长,又相继受到1989年国内“六四”以及1990年科威特战争的影响,经历了两次较大的调整。

      经历70-80年代持续盘整和外部冲击后,港股在90年代迎来繁荣发展期。三次危机的寒冬已过,暖春来袭,港股开始迎来繁荣发展,在良好的经济支撑下恒生指数持续走高,从1991年初的3000点左右上涨至1999年底的17000点左右,一路高歌形成长牛。在此期间,恒指曾于1994年与1997年因系统性金融风险的冲击进行过调整修复,1994年由于香港楼市与恒生指数成分股的结构性调整恒指经历阶段调整,1997年的危机则发端于泰国,并迅速蔓延升级为亚洲金融危机波及香港,期间国际炒家与香港本土“国家队”双方的多空博弈大决战也导致了香港股市震荡不止,最终以香港保卫胜利告终,恒指也于1998年9月开始企稳回升,以更加昂扬的姿态突破1997年的16683点的顶峰。

      80年代开始,港股估值中枢逐步趋于合理,且与美股相关性显著提升。从恒生指数的估值走势来看,70年代中期之后,港股估值中枢逐渐趋于平稳,大部分时间都在10-20倍区间波动。并且,随着联交所正式被接纳为国际证券交易所联合会会员,港股市场的国际化进程得到进一步推进,港股与美股估值相关性显著提升。从市场定价驱动来看,70-80年代恒生指数走势主要由估值驱动,而80年代之后,随着估值中枢合理化,恒生指数抬升转为由业绩(EPS)驱动。

      90年代“红筹”概念兴起,第一只H股诞生。1984年初,中银集团和华润集团联手注资4.37亿港元新设新琼企业有限公司,拯救濒临破产的香港最大上市电子集团公司——康力投资有限公司,并获得康力67%的股权,翻开了中资企业进军香港股市的新篇章。随后1986年,中信集团在香港政府的促成下,前往香港挽救出现严重坏账且资金链濒临断裂的嘉华银华,收购的前提是以外汇基金保收坏账。同年,招商局以及兆亚国际合资新设新思想有限公司收购了面临财务困境友联银行的61%的股权。粤海集团、越秀集团以及中信集团相继通过资本运作直接或间接成为香港的上市公司,“红筹”概念悄然兴起并迅猛发展。1992年底,中国政府宣布挑选第一批国有企业准备在港股上市,1993年5月15日国务院颁布的“规范意见”批准人民币特种股票在香港交易所直接发售和上市,同年7月15日,青岛啤酒快人一步,正式在香港上市,标志着H股的诞生。受益于当时中国的经济高速增长以及同志的南巡讲话,中国元素在国际上备受青睐,H股自诞生伊始便迎来了发展高峰。

      1997年香港回归后,中资企业在港股市场的影响逐渐增强。从数量占比看,H股逐渐在港股市场占据一席之地,1997-2007年H股占比不断增加,中资股市值占比从不足10%提升至2007-2008年的50%以上。从成交金额占比看,H股与红筹股在港股的影响力也逐渐增强,尤其在1997年香港回归后,成交金额占比迅速提升,10年内成交占比从10%提升至60%,金融危机以来成交占比基本维持在50%左右。香港回归后,截止至2017年,H股和大红筹公司20年融资超4万亿港元,撑起了港股的半边天。

      联交所“垄断”发行与监管问题逐步凸显。历经百余年发展历史的香港资本市场已经拥有了深厚的底蕴和根基,尤其是步入20世纪80年代以来,港股已经成为高度市场化的资本市场代表,但高度市场化的市场特征也为港股发展隐藏了诸多隐患。长期以来,港股的发行审核与监管全部由交易所统一负责,这便对交易所机构的自律程度提出了极高的要求,同时由于国家机器性质监管机构的缺失,很多情况还面临着部分违约引发的强制力缺乏等问题。这样一个“高度市场化”的资本市场所带来的监管问题逐步凸显,因此香港政府自1997年曾开始尝试对发行与上市审核进行分离,然而由于历史传统的固化,尝试并不彻底,联交所对发行和上市的审核“垄断”依旧延续。

      2003年“双重存档”制度正式确立。为了解决审核监管日益暴露的问题并加强对证券发行环节的监管,香港于2003年通过《证券及期货(在证券市场上市)守则》,由此确立“双重存档”的上市制度。“双重存档”即任何申请将证券在港交所发行上市的发行人需要将上市申请呈交给交易所和香港证券及期货事务监察委员会(证监会)进行双重审核。双重审核过程中,联交所仍在审核过程中占主导地位,起着“实质审核”的作用,其主要根据《上市规则》进行核查,同时评估上市公司的持续经营能力和业务规模;而证监会起的作用更接近“形式审核”,通过《证券期货条例》进行审查,重点关注招股书的披露质量。虽然,证监会主要负责审核发行公司材料的真实性和完整性,原则上无需对公司价值进行评估,但证监会也拥有最终批准公司上市和拒绝公司首发上市申请的权力,正式开始打破联交所的“垄断”地位。

      “双重存档”可理解为注册制与核准制并行。注册制强调对于发行方所披露信息的真实性、完整性、准确性相关的审核,而核准制则在此基础上更加强调对公司证券的投资价值和风险的审核。从表面上看,港股发行上市过程中的“核准”过程主要由交易所来完成,因为交易所需评估判断公司的投资价值;而证监会作为监管机构原则上只负责关注公司信息的披露情况,这与“注册制”的特点相吻合。然而事实上,交易所作为市场一方的代表,难免有一定压低市场准入门槛的动机,因此港股核准制是高度市场化的“核准”;同时证监会虽然原则上只关注信息披露的质量,但是对公司是否准予上市具有最终决定权,即可以对交易所的“核准”结果提出异议,因此可以在一定程度上制约交易所。由此可见,港股的双重存档制度可以理解为注册制与核准制并行,但本质上更贴近行政监管下的自律型注册制。

      港股“双重存档”制度具有鲜明独特性,助力港股繁荣发展。股票发行制度主要分为三种:注册制、核准制和审批制,其中注册制与核准制是当前全球主流的两种制度。

      (一)核准制代表——中国A股(除科创板)。核准制重视证监会对发行方各方面能力的审查,上市要求非常严格。在大陆地区发行股票一般首先由证券发行人提出申请,接着由保荐机构向中国证监会推荐,证监会进行初审后交由发行审核委员会审核,最终经由中国证监会核准后发行。这一制度不无优点:首先,相比于我国过去实行的审批制,核准制大大提高了审批效率,无疑有利于证券市场的发展;其次,由专门的监管机构进行监管,理论上而言对于金融市场的稳定更为有利。然而,核准制比起注册制审核效率仍然更为低下,不利于激发市场活力;同时,权力寻租现象也难以杜绝。

      (二)注册制代表——美股市场。注册制追求高度市场化、金融自由化。美股市场要求发行方“全面披露”,但并不审查招股文件的注册内容,这样审核制度尽量压缩了政府在监管中的角色作用,凸显了市场化和自由化。但注册制目前仍大多适用于较为成熟的发达国家资本市场,此类制度对市场成熟度和市场自律度都有较高的要求。

      实际上,注册制与核准制并行并非是香港的首创,中国台湾市场也曾历经了从核准制向注册制的过渡。20世纪80年代,中国台湾证券市场在初步发展阶段积累了一定的经验后开始尝试改革此前沿用的单一核准制上市发行制度,但由于当局既希望提高工作效率,又希望规范上市企业的质量,因此规定由主管机关自行决定实行注册制还是核准制,由此开始了台湾的核准制与注册制并行阶段。直到2006年,中国台湾方面才再次修订相关规定,股票发行制度全面过渡到注册制。相比中国台湾股市的发展历程来看,港股于2003年施行的双重存档制度仍处于制度改革的过渡期,但此次改革同时吸收了注册制和核准制的优点,既保证市场作为监管的主体,又对不容易满足投资者利益的发行方起到了一定的制约作用,从而在维持市场足够活跃的同时规范了市场秩序,恒生指数自“双重存档制度”确立之后也开启一段牛市行情。

      沪港通、深股通相继落地,翻开港股与A股的新篇章。自2002年中国内地出台QFII开始,国内资本市场对外开放取得了显著成效。2014年,国内股市对外开放全面提速,在经历了长达七个多月的试验期后,沪港通于2014年11月17日正式开通 ,标志两地互联互通的时代开启。两年后,深港通也于2016年12月5日开通,两地的资金往来规模也越发庞大,沪港通中北上净持有规模由2014年的120.8亿元到现在的4171.5亿元,日均净流入3.7亿元,南下净持有由21.3亿港元到现在的6882.5亿港元,香港日均净流入6.2亿港元;深港通中北上净持有由2016年的26.7亿元到现在的3304.7亿元,内地日均净流入5.1亿元,南下净持有由8.8亿港元到现在的2451.0亿港元,香港日均净流入3.8亿港元。

      近10年来,A股与港股的联动关系显著提升。自1997年香港回归以来,A股与港股市场的关联度就开始逐步提升,而伴随外资限制的逐步开放和大陆与香港市场的互联互通机制的设立,两地市场的一体化进程又进一步提升。从上证综指和恒生指数关联度统计来看,相关系数(指数涨跌幅)自港股2003年实施上市制度改革以来开始震荡抬升,2007年之后,随着金融危机的爆发和中概股大量赴港上市,A股与港股的相关系数中枢出现跃升,由之前的01-0.3升至0.5附近,且近10年来一直维持在高位。

      港股公司市值分布十分集中,大盘蓝筹股更受市场青睐。港股前20大标的总市值达到28.99亿元,占比超过50%,而且前100大标的市值占比更是将近港股的8成,市值分布集中化现象非常明显。相比而言,A股总市值与港股相差仅约1.6万亿,但A股市值分布相对分散,前20大标的市值占比约26.14%,前100大标的市值占比仍不足50%,与港股标的市值分布存在较大差异。

      港股定价更加成熟,市盈率水平显著低于A股。从市盈率水平在两地市场的分布情况来看,港股标的市盈率普遍较低,约44%的港股标的市盈率集中分布在0-15倍区间,而A股标的约45%市盈率水平超过30倍,同水平港股占比仅约10%。较高的机构持股和更加充分的市场询价有效降低了港股的估值中枢,未来随着互联互通的推进以及A股自身交易机制的改革,两地的估值中枢差距有望得到收敛。

      港股标的换手率显著低于A股市场。聚焦全部港股和A股标的换手率分布情况,港股“低换手”特征得到凸显。在港股市场,约95%的标的换手率低于0.5,而在A股市场上,超过6成的标的换手率均高于1。二者之间的显著差异与两地市场的机构化程度息息相关,目前A股市场的机构成交占比尚不足20%,但港股机构交易占比达到50%以上,机构化的价值投资理念和绩效评估体系都将有力推动市场向着低换手的成熟交易风格迈进。

      港股熊短牛长模式更加明显。回顾2000年以来恒指走势,大致经历了4轮牛市过程,对比A股走势来看,熊短牛长特征十分明显,港股的国际化和机构化程度决定市场的成熟度更高,周期视角的趋势上行更加明显,但随着两地市场的互联互通,A股和港股关联度也快速抬升,A股的牛短熊长特征将逐步淡化,未来二者的市场特征也有望趋同。

      关联汇率主导下的港股市场与美元指数联系密切。作为国际重要金融市场的香港长期坚持针对美元的关联汇率政策,充裕的外汇储备也保证了其汇率相对美元的高度平稳,但同时,美元指数的震荡与港股波动也具有明显的相关性,美元指数的回落往往伴随着港股的抬升,这与香港的外贸景气度具有密切的联系,美元相对疲软带动香港对外出口的比较优势,从而推动企业业绩和股市景气上行。相比而言,A股对于汇率波动的敏感度并不高,一方面源于大陆汇率政策更加丰富,另一方面也源于我国国际化水平一直相对较低,外围扰动对于国内资本的流动影响较小,因此面临汇率波动的冲击,A股反而表现相对稳健。

      港股与美股走势高度关联,外围扰动影响更加明显。对照标普500走势来看,恒指与其具有显著的正相关特征,且关联度逐步抬升,而A股则相对独立,与美股震荡的关联度较低。由此可以看出,当外围扰动丛生,美股剧烈震荡期间,港股往往会率先发生响应,体现出更加显著的海外关联,也即相较A股而言,港股受外围波动的冲击更大。

      港股公司数量行业结构中,可选消费占比居首,工业占比较低。从上市公司家数在行业分布占比来看,可选消费类标的数目最多,占据1/4地位,其次为工业占比18%,而信息技术、金融和房地产基本持平,各占10%的份额。相比A股而言,港股企业更多集中于消费和金融地产,且工业企业数目占比显著低于A股的26%。

      港股市值行业分布集中在金融与信息技术,工业占比略显不足。目前港股市值主要分布在金融行业,占比达到30.2%,信息技术紧随其后,占比亦达到25.9%。对标A股来看,金融地位两者类似,均承担起市值领导地位,但工业市值占比两者差异显著,A股工业市值占比达到15.4%,而港股工业市值占比仅为6.6%,不足A股的一半。

      1、换手率归0与成交量高度集中引发的流动性风险。A股换手率低于0.1的标的占比仅约1.6%,港股换手率不足0.1的标的占比则高达73.8%,且32.9%的港股标的换手率尚不足0.01,港股诸多标的换手率长期徘徊于0附近;此外,从交易量分布来看,港股成交量高度集中,前10%频繁交易个股成交量占比将近70%,而前50%的高成交个股基本涵盖了整个绝大部分的交易量,占比达97.3%,相比A股而言,港股的成交集中度高度集中,由此导致将近半数的港股成交总量尚不足港股全部成交量的3%,近半数的港股面临换手率归0和成交量不足的流动性风险。

      2、低价股扎堆且难有起色,潜藏长期持有风险。从股价分布来看,过半数的港股股价尚不足1元,相比A股标的股价而言,港股似乎十分廉价,潜在“捡便宜”机会众多,实则不然,由上述的成交集中度数据和港股对大市值蓝筹股的风格偏好可以看出,港股中存在诸多股价持续低位徘徊且鲜有人问津的情况,而且作为相对成熟的金融市场,港股市场价值投资理念相对深化,低价股很难借助利好政策、技术潮流等信号热潮吸引投资者的目光,因此持有低价股以期通过长期持有潜藏的投资风险较高,需加以警惕。

      3、外围扰动引发的流动性冲击风险。相比于A股市场,港股市场国际化水平更高,受外围扰动影响也更加显著,此前我们对比港股和A股同汇率波动及美股波动的关联度已经对此观点加以解释,面对诸如汇率波动和美股震荡等外部冲击,港股均表现出较强的敏感度。此外,若采用VIX指数衡量外围扰动,同样可以发现,港股在针对VIX指数抬升的响应也更加迅速,因此从外围扰动角度来看,港股面临更多的流动性冲击风险。

      1997-1998年的亚洲金融危机即是典型的案例。面对早期席卷东南亚的金融危机,港股在1997年10月开始快速下跌,且在之后的1年内持续走弱;而A股上证综指在1997年10月至1998年8月的港股剧烈调整期间表现相对稳健,期间累计跌幅仅约6%,期间并未出现随港股一起出现明显的共振下行,短期走势上甚至出现阶段性背离(港股跌,A股涨)。总体而言,在受到外部冲击时期,港股面临的流动性冲击更加显著。

      4、港股打新收益较低,且伴随较高破发风险。统计近30年来现存港股上市首日涨跌幅数据可以发现,港股首日涨跌幅幅度相较A股而言显著偏低,近30年首日涨幅中位数持续低于40倍,而A股除2011前后基本保持在44倍以上;此外,港股具有较高的破发概率,A股除2010-2012三年破发次数较多外,其余年份破发概率基本维持在0左右,打新操作也因此在A股备受追捧,而在港股来看,打新面临较大的破发风险,近20年破发率基本维持20%以上。由此可以看出港股在打新投资方面具有较大风险,而且即使成功规避破发,收益也显著低于A股。

      当前,港股与A股在交易和退市制度体系上仍有诸多差异。除新股发行注册制与审核制的差异外,港股与A股在交易制度和退市制度方面也存在诸多差异。港股在股票交易上采取T+0制度,并且不设涨跌幅限制,仅对快速涨跌设置冷静期,具备灵活的融资融券制度,这使得港股交易具备更大的自由空间;而A股主板目前仍保持10%涨跌幅限制,虽在科创板开始尝试制度的改革,涨跌幅限制放宽至20%,但同主板一样依旧保持T+1的交易制度,融资融券制度也基本保持主板原有状态,整体而言A股的交易制度仍相对保守。退市方面,港股采用非量化退市标准,交易所在上市公司退市过程中发挥决定性作用,对自主退市并不禁止而是加以规范防止对投资者利益和市场秩序的破坏,退市标准相对笼统;而A股目前主板的退市要求采用量化标准,但生效指标较少,自主退市制度还有待完善,但在新设立的科创板中则进一步从严了退市标准,兼具定性和定量指标的强制退市规定未来将有利于净化A股市场。

      港股机构化与国际化水平更高,成交结构与A股具有显著区别。港股市场长期以来坚持自由开放的发展理念,是全球重要的国际金融市场之一,国际化水平位居世界前茅,且外地投资者在交易结构中占比将近40%,与本地投资者平分秋色,而A股市场国际化进程尚处于初级阶段,以上交所为例,2017年外资成交占比尚不足2%;此外,港股交易的机构化程度显著高于A股,机构交易占比过半,而A股目前仍属于散户主导的市场状态,国内散户交易占比超80%。相较之下,港股的国际化和机构化水平明显更高,投资者结构的优化对于市场定价、交易风格和投资理念都具有深远影响。

      随着A股国际化和机构化的推进,未来港股与A股的相互融合是大趋势。我国的金融开放脚步从未停歇,逐步开放的外资限制推动A股的国际进程,与此同时,国家积极鼓励长线资金入市,机构化进程亦持续推进。在海外资金和机构化浪潮的推动下,A股与港股的持股结构和机构交易占比将日益趋同,而且近10年来,A股市盈率和换手率水平逐步向港股趋近,两地市场风格的相互融合渐成趋势。随着沪深港股通的设立,陆港金融关联日益密切,8月18日,中共中央、国务院发布《关于支持深圳建设中国特色社会主义先行示范区的意见》,再次明确提出促进与港澳金融市场互联互通和金融产品互认,推进人民币国际化进程,探索创新跨境金融监管,未来港股与A股的相互融合依旧是发展大趋势。

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